媒体经济学家，求（刺）真（刀）务（见）实（红），难能可贵！真理，不辩不明（接着撕）。华尔街的名言是，Talk is cheap（观点是廉价的！）。我们听听练过的人是这么说的。（本文作者：博时基金前副总裁杨锐博士）

大家知道，投资从最大分类上来看是主动投资和被动投资。被动投资就是指数投资，也叫贝塔，其实就是大盘。主动投资就是经常说的阿尔法，也就是基金经理为什么能混饭吃的原因，能比大盘好点。

在主动投资当中又有从上到下的、从下到上的分法。从上到下就是top down，从下到上就是bottom up。我们说的价值投资、成长投资这些都是从下到上的，看企业的；Top down宏观投资，就是看宏观经济的。当然两边都有大师，也互相调侃，开玩笑。所以我们讲宏观投资，调侃讲一下，大家听听笑一笑，也别太当真。

投资大师不看宏观

例如伟大的基金经理、富达的彼得林奇就说，他每年思考宏观问题15分钟就够了。他在2000年的时候，他2000年已经退休了很多年了，1990年就不干了，他1977年做基金经理到1990年一共13年。到2000年的时候，他说了一句话说：“你如果想在股票市场上输钱或者亏损的话，很简单，你就从思考宏观经济开始，这是一个会杀了你的做法。”

第二个就是巴菲特，1994年他也说了一句特牛的话。1994年巴菲特在致伯克希尔哈撒韦持有人的《致股东的信》中，他是这么说的：“我们将继续忽略政治和经济预测，这对大多数投资者和商人来说都是一个昂贵的娱乐。”思考宏观经济是昂贵的娱乐——巴菲特1994年说了这个话。为什么是1994年？1994年是巴菲特第一次成为全球首富，他当时还说了很多很嘚瑟的话，也应该啊。他说他为什么能成为首富？他明白道理明白得早啊，在45年前就明白了一个道理。什么道理？价值投资。大家想1994年的45年前是哪年？1949年，也就是他第一次念到了格雷厄姆的《聪明的投资者》的时候。

另外，宏观大师索罗斯也多次被修理。例如，1998年，东南亚金融危机，索罗斯1997年1月1日，做空泰铢的6个月的远期，1997年7月，东南亚金融危机爆发。索大师初战告捷呀，风头一时无两，乘兴一路杀到香港，做空指数、做空港币。在这里，监管当局给做宏观对冲的索罗斯先生上了一课：有关“看不见的手”和“看得见的手”的关系。看看当事人是怎么说的，精彩至极，例如沈联涛的《十年轮回》呀，《当事人陈德霖忆亚洲金融风暴香港保卫战始末》。

还有桥水的达里奥也说过一些重要的话。我记得达里奥说，思考宏观还是要小心一点，因为比较复杂，未必心想事成。就是说虽然央行的干预会使股票市场朝着相反的方向发展，但没那么简单，什么都判断对了，结果还是与预期不一样，这是常事情。所以达里奥好像1982年的时候几乎破产了一次？最后那个公司就剩他一个人了，买张机票去德州见客户的钱都没有了。励志呀，净值接近清盘线的同志们，要坚持呀。

在老杨看来，宏观可以从两条线来说：一条是各种宏观投资大师的思想传承，比如从凯恩斯凯大师，就是第一个宏观对冲基金经理。另一条，也可以从一些历史事件来说，例如经济史，懂得一些经济史没坏处。比如从1929到1933年大萧条，然后到1944年布雷顿森林体系，一直到1971年布雷顿森林体系解体，解体以后到黄金、白银大牛市，然后又到了1998年东南亚金融危机，2008年的次贷危机，一直到去年的中美贸易战，都可以从经济史的角度来看。

（图：经济史全景图）

还有人说：宏观是大家必须接受的，微观是大家可以大有作为的，调侃一下。老杨持中立观点呀，有这能力、有这背景或者有思考能力的话，没问题，想一想宏观经济也没坏处，各有所长。集中思考微观企业也没有问题。

宏观经济学和宏观投资的双重奠基人叛变了！

宏观的圣经，即凯恩斯大名鼎鼎的《通论》，让人昏昏欲睡，不得要领。我们也是在多年以后，才发现其第12章，即《长期预期状态》，居然是投资经典中的经典。这实在是匪夷所思，也是机缘巧合。

（图：宏观经济学的《圣经》）

凯恩斯不仅仅是伟大的学者，更是宏观对冲策略的奠基人，自己也是叱诧风云的宏观对冲基金经理。笑傲江湖，留下名声。例如，选美比赛呀！例如，处世之道，宁可让令誉因遵守成规而失，不可让令誉因违反成规而得。

自凯恩斯以下，《富可敌国》、《黄金屋》、《金融炼金术》、《原则》、《债务危机》等全是宏观对冲大师的事迹和论述，读过当知精彩绝伦，大呼过瘾。实在是不亚于读金庸先生的武侠小说。

但是，宏观经济学和宏观投资的双重奠基人叛变了！

看历史，一九三〇年以后，凯恩斯开始远离外汇和商品期货投机。称它们是“费力不讨好的游戏”，因为在偶然性事件带来的“巨大不确定性”面前，任何理解和分析都可能毫无用处，他开始转而专心投资股市。此一时期，凯恩斯更关注的是企业的内在价值，操作上也更像一个长期价值投资者。唯一和过去一样的是，他继续使用杠杆，以放大投资的收益。如果说凯恩斯在上世纪二十年代采用的是自上而下（Top down）的宏观对冲策略的话，那么他在上世纪三十年代转变成为了采用自下而上（Bottom up）挑选企业的价值投资者。

当代最著名的价值投资大师巴菲特在一九九一年致股东的信中写到，“凯恩斯作为一个投资实践者的卓越智慧完全可以和他在（经济）思想上的卓越智慧相媲美”。以理性著称的价值投资流派大师巴菲特甚至引用了以“投机”见长的凯恩斯在一九三四年八月十五日给合伙人斯科特的信，巴菲特称赞凯恩斯在信中道出了集中投资的理由：

随着从事投资的年限增长，我越来越坚信，正确的投资方法是将相当大比例的资金投入到他个人认为自己非常了解而且管理也完全值得信任的企业上。而投资人如果认为，通过将资金分散投资到大量他几乎一无所知并且没有任何理由予以特别信任的企业，就可以据此限制自己的投资风险，这种看法是完全错误的。……一个人的知识和经验绝对是有限的，因此在任何给定的期限里，我个人认为能够得到我百分之百的信心去投资的企业数量，很少会有超过二家或三家以上。

笑侃“首席经济学家

讲点好笑的事情，例如首席经济学家。经济学家原来应该是个特别神圣的职业，能叫经济学家的很少。我记得最早在企业里都叫经济师，到头了就是总经济师吧。上世纪末，企业里突然的就出来一批经济学家，还首席经济学家，这个就比较好玩了。因为好像也没什么论证，也不用考试。大家从业资格是不是还得去考一下？行业协会考一下？你至少得看两本书复习一下。首席经济学家好像不用，公司老板任命就可以了。

经济学家管不管用？国外的很多经济学家也说不准，例如08年次贷危机，英国女王就问这些经济学家，说你们那么多人，怎么就没有一个说对的？其实也有那么一、两个说对的，我记得拉詹，芝加哥大学的拉詹教授，当过印度央行的行长，他说对了；还有个明斯基，早早就预言过，算是也说对了，“明斯基时刻”（小编注：是指美国经济学家海曼·明斯基所描述的时刻，即资产价值崩溃的时刻。明斯基观点主要是经济长时期稳定可能导致债务增加、杠杆比率上升，进而从内部滋生爆发金融危机和陷入漫长去杠杆化周期的风险。）

但是说对的比较少了，大多数都没说对。还有位NYU（纽约大学）的教授，成功预言次贷危机而声誉鹊起，并被冠以“末日博士”头衔，鲁比尼也说对了，他给出了危机12步发展，基本真是按照他的预测来的。

那国内的经济学家我觉得也得分一下，第一类，学校里头和研究机构的经济学家，要发一点学术文章的这种。第二类，业界的经济学家，可能是不是主要是一种营销的岗位？当然确实有真知灼见的，例如，我很佩服的宋国青老师，他当时在高盛高华，他在2008年底时说，没问题的，买！当时跌晕了的基金经理们面面相觑，不敢相信。第三类是不是还有一些财经媒体的财经演员是不是也叫经济学家？

那么从经济学来看呢，经济学家，首先得是受过正规的经济学的训练。三高——高级宏观、高级微观、高级计量，然后还在匿名审稿的学术刊物有发表文章，建立自己的声誉，大概是这么一个过程。这些都扯远了，但实际情况就是就这么一个生态，良莠不齐，鱼龙混杂。

从我自己的角度来看，做宏观分析其实难一点，为什么？当然学经济学专业的就会发现，你在学校里的话，学微观是不是更容易一点？微观，因为体系比较成熟，得分比较高。宏观的话，学个初级的没问题，中级的虽然有点图形也没问题，高级的一上手就直接晕了，高级那是数学。两个方面，第一，应该是数学不够强，看不懂；第二，对这个背景了解不多，所以宏观学起来一头雾水。不过没学懂也没有啥损失，因为最搞笑的是，去年的诺奖得主Romer罗默，好像在AER（美国最顶尖的经济学杂志）发了篇文章，说宏观经济学有很大的问题。当时学懂的人，学的是错的呀。

好的宏观分析是什么？

大家认识宏观有两种。一种就是自己脑子里有框架，宏观的分析框架，那就是经济学博士出身的，叫做理论驱动的，或者叫模型驱动的。那分析得对不对呢，也经常错，错的离谱也都是正常的。

还有一种像达里奥，桥水的创始人founder，他本科是在社区大学念的，很差的。后来上本科的时候突然警醒了，对投资感兴趣，功课比较好，去了哈佛商学院读MBA，MBA出来以后就去做最早的大宗商品期货，分析牛羊价格什么的，跑德州看石油价格什么的。他应该没有接受过很系统、很完整的宏观经济学的训练，但是大家知道桥水是做宏观投资比较著名的公司了。

达里奥就走了另外一条路，没有走“理论模型驱动”的宏观研究，走的是数据驱动的路线。所以大家可以看他的一本书叫做《债务危机》，他就把所有能找到的数据全找出来了，一直模拟到上个世纪二十年代魏玛共和国巨高的通货膨胀。另外一方面，我记得在08年的时候，他很嘚瑟，说美联储的数据都没有他多。就是从数据的角度出发来思考宏观。

同样给我们一个启示，在量化投资当中。大家知道量化投资也有两大派了。一派也是模型驱动的，CAPM模型、多因子模型，CAPM本身是个单因子模型，多因子模型往里面加很多什么动量因子、价值因子、成长因子、大小盘因子……你就加吧。

这是模型驱动的。模型驱动好像没有特别有名的量化公司。但是另外一个特别成功的量化公司就是文艺复兴。文艺复兴的老板就是西蒙斯，我说过“陈省身-西蒙斯定律”的那个西蒙斯，西蒙斯他没有受过金融学的教育，并且他也不要金融学毕业的员工，经济学、金融学一概不要。他也是一个数据驱动的方法，他招了很多语音识别的科学家，或者是模式识别的科学家，从数据的角度出发。

1999年，老杨当年从学校里出来呢，到了基金公司，领导一看，这是个博士毕业的，做宏观吧。其实经济学还分得比较细，经济学有经济史、经济思想史、政治经济学、西方经济学、世界经济、财政、金融、经济地理、会计、统计……统计当时好像也是经济学里边的，分得很细。

宏观经济学只是其中很小一块，其实经济学博士当中专门做宏观的不太多。不懂也装作懂呀，没办法就做了，得混口放吃呀（小编注：杨锐博士在学生时期在国内经济学顶尖刊物《经济研究》、《世界经济》发表过多篇文章，应该多少懂点吧！）。我那级同学中，印象中好像三、四个同学有的到了基金公司，有的到了证券公司，第一份工都是做宏观分析师。有一个同学特别逗，到一个很大的证券公司，他20年前在《中国证券报》发整版的文章，谈宏观经济的。我就问他，你懂宏观吗？大家比较熟，他说：“这个东西啊，边干边学，边干边学。”当时是这么一个情况，比较搞笑的一个事。

还有，大家对思考宏观的问题好像挺看重的，宏观分析师对每个季度、每个月的什么CPI了、什么货币供应量了……都要做出分析，反正大家都挺忙的。但是有多重要呢?可能也重要，可能也不重要。三驾马车，这样那样的对吧？他们可能忘记了两个东西，一个是经济增长的动力，我觉得宏观可能有一条路比较合适的就是主题投资，宏观驱动，一个比较长期的趋势、动力。消费的升级、技术的进步可能比每个季度、每个月的数据要重要一些。但做债券的是不是对这个更重要？我不懂，我没做过债。这是一个。

第二个就是更长期的经济史，或者说更重要的泡沫史。所以讲这个宏观可以讲到泡沫，这就精彩了。泡沫，300年前即1720年大家知道南海泡沫，明年就300年了，讲泡沫，很多泡沫，这是比较精彩的，惊心动魄的，这些泡沫当故事听了，后面会陆续给大家讲一下。我所见过的关于泡沫历史的开头，最有意境的描写是这样的：

在那些初出茅庐、羽翼未丰的经济学者的早期训练中，他们聚集在篝火的周围，聆听长辈讲述，荷兰郁金香投机的传奇。他们的头脑中充满了对投机市场的怀疑，“本质上无用”的球茎，价格上涨得如此之高，以及随后如此迅速的暴跌，似乎给资本市场中，老生常谈的不稳定性和非理性提供了一个决定性的案例，1634年至1637年的荷兰郁金香泡沫似乎永远成了一个投机过度的例子。而且。这个例子如此受人们偏爱，以至于在我们的行话中，郁金香事件成了投机狂热的同义词。

（图：《泡沫的鼻祖》（Famous First Bubbles））

好的宏观投资，究竟是什么？

今天咱们就不开玩笑了，说一下好的宏观投资是什么、有用的宏观投资是什么、重要的宏观投资是什么？。

一开始咱们调侃了一下宏观投资，彼得林奇说没用，巴菲特说没用，都没用，其实有用。可能有一些大家关注点不太妥当，关注错了，关注了不重要的东西，例如关注加息、降息，重要吗？有可能重要。关注了产业政策、行业政策，重要吗？也有可能重要。但是从另外一个角度说，大家不要跟猪摔跤。你跟猪摔跤，猪很开心，但你一身泥。

好的宏观投资是什么？我们有说过。孙正义可能是新一代的重要的、杰出的宏观投资大师。为�%B