01化妆品行情复盘，品牌横盘，制造回调

1.1品牌复盘：6-7月既是股价分界点，也是化妆品增速社零分界点

上半年上涨原因：化妆品社零双位数增长+医美行情拉升估值中枢 1）疫情散点反复背景下，相较于餐饮等赛道，化妆品线上零售占比高、增速确定性强，从社零和一季报来看，业绩成长性凸显。

1）社零：今年上半年化妆品延续去年高成长 性行情，2020年限额以上社会消费品零售总额同比减少1.9%，其中限额以上化妆品零售额同比增长9.5%，引领疫后零售恢复。2021年上半年限额以上社会消费品零售总额同比 增长26.4%，其中限额以上化妆品零售额同比增长26.6%，高基数下成长性依然可观。2）业绩：21Q1，贝泰妮收入同比+59%，归母净利润同比+46%；珀莱雅收入同比+49%， 归母净利润同比+41%；上海家化收入同比+27%，归母净利润同比+42%；水羊股份收入同比+58%，归母净利润同比+1040%。 2）医美行情带动拉升估值中枢。医美和化妆品关系紧密，二者均为颜值经济崛起大逻辑下的受益赛道，且许多优质公司均同时布局两个赛道，例如华熙生物同时布局玻尿酸+ 功能性护肤品业务，薇诺娜敏感肌修复产品适用于医美术后修复。因此医美赛道上半年爆发式行情也提升化妆品估值中枢。

下半年回调原因：化妆品社零增速降至个位数+医美回调幅度较大 1）2021年7月起，化妆品社零增速放缓，其中2021年8月化妆品社零增速降至0%。 2）2021年7月前后，医美估值和业绩预期到达历史最高点，叠加医美监管政策落地，行业情绪冷静，估值中枢回调。（报告来源：未来智库）

1.2制造复盘：股价表现普遍为上半年横盘，下半年回调，历史股价相对低点位置

上半年市场观望态度，横盘期；下半年原料、人工等涨价致业绩压力凸显，回调幅度较大，当前处于历史业绩预期+估值低点位置。 上半年横盘原因：1）市场认为疫情背景下公司业绩或承压，判断上半年业绩增速不快，缺少股价向上催化剂；2）原料、人工涨价对业绩的传导路线不明确（有 些强议价权企业可以将价格压力转嫁给下游，有些企业只能自己承担价格压力压缩利润空间），市场整体呈观望态度。3）考虑到今年上半年，化妆品品牌端股价 涨幅较大，拉升行业整体估值中枢，而上游股价横盘，已经间接说明市场对中报预期偏悲观。 下半年回调原因：人工、原料涨价等背景下，价格压力无法完全转嫁给下游或因为2B业务涨价周期长存在涨价滞后性，致21Q2-Q3业绩压力到达顶点，最终半年 报业绩和三季报表现不尽如人意。

02 业绩复盘，找寻α来源，验证持续性

2.1行业有β：1-11月社零增速15.3%，高景气逻辑不变，部分国货增速远超均值

β-成长性行业：中国化妆品社零增速＞国际美妆品牌全球 收入增速，意味着中国化妆品赛道正处于高成长阶段，给 国货品牌崛起提供发展机遇。21年1-11月社零累计同比增速13.7%，其中限额以上单位 消费品零售额累计同比增速14.9%，化妆品类零售额累计 同比增速15.3%，略快于整体增速，在15个细分品类中位 列第9名。 相比较而言，化妆品2020年处于相对高增长基 数，2021化妆品零售增速仍达到平均水平，高景气赛道 持续验证。

α-国货崛起：龙头国货化妆品的收入呈现逆势成长和且增 速通常快于行业，表现出强α属性。行业壁垒相对不高、竞争激烈致业绩严重分化，部分个股 表现出强α属性，例如贝泰妮、珀莱雅、华熙生物等。

个股有α：大促期间数据靓丽，线上布局愈发得心应手，展望明后年仍具成长性

国货日常月度数据有所波动，但618、双11大促表现不俗原因： 1）产品力认可是日积月累的，国货产品力崛起，消费者大促囤货意愿强；2）对 本土营销方式表现出更强的适应性，营销接地气+多元化。龙头国货品牌月度数据持续验证发展潜力，华熙生物、鲁商发展等品牌线上实现翻倍增 长，薇诺娜、珀莱雅等线上增速30%-50%以上 ：

1）薇诺娜：月度数据略有波动，但618、双11必榜上有名，高基数下大促期间仍高增，此外孵化大单品能力已得验证（特护霜、防晒、冻干面膜）。 2）珀莱雅：月度数据相对稳健，保持高双位数增长，客单价由100元出头提升至200元以上，品类升级聚焦重磅精华单品，量价齐升确保业绩不俗。 3）华熙生物：月度增速略有波动，总体依然保持翻倍增长水平，组建四大品牌矩阵，稳坐玻尿酸次抛头把交椅，玻尿酸龙头地位已经深入人心。 4）鲁商发展：主品牌瑷尔博士整体增长提速，颐莲略有波动，线上整体翻倍左右增长，迎合玻尿酸时代性机遇，聚焦大众护肤价格带，高性价比选手。（报告来源：未来智库）

2.3α来源：选准优质赛道，研发+渠道+管理赋能个股α属性，见证国货崛起